今天，蜜雪冰城在港交所挂牌上市。

四年前，就在蜜雪冰城“你爱我，我爱你，蜜雪冰城甜蜜蜜”的主题曲刚传唱到大江南北的时候，消费者们脑子里想的还是“你不嫌我穷，我不嫌你low”，甚至在北上广深等大都市还只闻其名，未见其身。他们或许根本无法想象蜜雪冰城有朝一日能成为中国以及全球第一的现制饮品品牌，并且风光上市。

凭借着2元一支冰淇淋、4元一杯柠檬水的不起眼的“小买卖”，蜜雪冰城怎么就做成了千亿市值的“大生意”？

创造港股和新茶饮的双重历史

3月3日，蜜雪冰城在港交所挂牌上市，成为在新茶饮领域继、和之后的“第四股”。

虽然在时间顺序上是“老四”，但蜜雪冰城却在港股中创造了“老大”的成绩。

从2月21日公开发售开始至2月26日公开发售结束，蜜雪冰城公开发售3.45亿港元，但其融资认购倍数高达5324倍，认购金额突破1.84万亿港元，不仅超过了此前港股消费类冻资纪录保持者——的6773亿港元，还远超2021年快手创下的1.28万亿港元纪录，成为港股新晋“冻资王”。

这背后少不了包括英卓投资管理、红杉中国、博裕资本、高瓴集团以及龙珠等基石投资者的加入，它们共同认购高达2亿美元（合15.58亿港元），相当于给蜜雪冰城服下一枚定心丸。

更重要的是，这也打破了新茶饮破发魔咒。

蜜雪冰城发行价202.5港元，盘中股价涨幅扩大至40%，最高突破286港元。截至午间收盘，股价为283.6港元。到了下午收盘，蜜雪冰城股价定格在290港元。

百度截图

反观2021年新茶饮第一股奈雪的茶上市，发行价19.8港元，上市首日收盘价17.12港币，下滑13.54%。

2024年新茶饮第二股茶百道上市，发行价17.5港元，上市首日收盘价12.8港元，下滑26.86%。

2025年新茶饮第三股古茗上市，发行价9.94港元，上市首日收盘价9.3港元，下滑6.44%。

形成鲜明对比的还有总市值，截至3月3日收盘，蜜雪冰城的市值高达1093亿港元，而奈雪的茶市值为29.16亿港元，茶百道市值为143.33亿港元，古茗市值为268.15亿港元。

在一众已上市与未上市的新茶饮品牌中，蜜雪冰城几乎是客单价最便宜的一家，却是把生意做得最大的一家。便宜，怎么成了一门好生意？

02

2元的冰淇淋，为何撑起1000亿市值？

蜜雪冰城招股书的第一页，其提到，它的产品“聚焦单价约6元人民币的高质平价”，例如一支冰淇淋2元、一杯冰鲜柠檬水4元、一杯珍珠奶茶6元、一杯美式咖啡5.9元。

蜜雪冰城招股书截图

卖得便宜，或许与蜜雪冰城的“出身”有关。1997年，蜜雪冰城以一家名为“寒流刨冰”的小店诞生在郑州的街边，仅靠一台自制刨冰机，就开启了创始人的创业之旅。

蜜雪冰城前营销宣传负责人在接受有意思报告采访时曾表示，蜜雪冰城的创业团队，包括董事长和总经理在内，皆为农村出身。因此出身决定了初心，便是让人们花上不高的价钱吃到能够媲美市面上较为昂贵的冰品与茶饮。

如何实现？

创业之初的“自制刨冰机”或许解释了答案——深入供应链。想要压缩成本，便要掌握设备和原材料。

招股书中，蜜雪冰城详细解释了自己的供应链。比如在采购上，其采购网络延伸到了全球六大洲、38个国家。单是采购还不够，还要延伸到原材料的产地以“消除中间成本”，与上游供应商建立长期伙伴关系并提前商议好价格以“合理的成本获得充足的供应”。

蜜雪冰城有一些源头的种植基地也是合作建立，比如一年11.5万吨的柠檬便采自四川安岳的合作种植基地。

自采、自种之外，更重要的是自产，蜜雪冰城在河南、海南、广西、重庆、安徽拥有占地面积达79万平方米的五大生产基地，保证原料的60%为自产，核心原料100%实现自产。

“未来企业间竞争的核心是供应链的完整度。”中国食品产业分析师朱丹蓬表示，基于强大的供应链，蜜雪冰城才能实现门店的增长。

的确，供应链的保驾护航为蜜雪冰城实现了门店的大规模扩张。截至2024年底，蜜雪冰城全国门店数突破4万家，全球门店数突破4.5万家，已经成为中国乃至全球最大的现制饮品企业。以4万家计算，几乎是门店数第2名到第8名的总和。更重要的是，这4万家店中超过99%都是加盟店。

“现阶段新茶饮的发展就是加盟驱动，越多的加盟商、越多的门店，带来的是越多的利润。”资深餐饮投资人、新茶饮加盟专家穆亦晨进一步解释，“蜜雪冰城最终靠赚售卖给加盟商原料、物料、设备的差价来盈利。”

以蜜雪冰城2024年前三季度187亿元人民币的收入来看，其中销售给加盟商商品及设备的收入就达到了182.16亿元，占比总营收达到了97.4%，而2023年前三季度的占比为94%。

靠着销售原料、物料等商品，蜜雪冰城2024年前三季度净利润达到了35亿元人民币。

在穆亦晨看来，蜜雪冰城在港股被资本看好，一方面源于上述强大的盈利能力，另一方面则在于对未来的想象力。

穆亦晨分析认为，蜜雪冰城在10元以下价格带还没有遇到对手，比如在国内，从2023年年底到2024年三季度，仅9个月的时间国内门店净增超过7000家；再看国外，其规模也已经突破5000家，这还只是刚刚布局东南亚而已。

朱丹蓬认为，就蜜雪冰城而言，还有很大的增长空间，“其实在中国更下沉的市场，还存在很多没有品牌、质量没有保障的奶茶店，我们估算有接近30万家，它们都是蜜雪冰城的机会”。

03

全球饮品老大，也有烦恼

看上去风光无限的“老大”，实则也有烦心事。

如何让自己闷声发大财的同时，也能保证加盟商能赚到钱，是蜜雪冰城当下最大的问题。

2024年前三季度，蜜雪冰城关闭的加盟门店数量接近1300家，虽然考虑到其4万家的总体量和7000余家净增门店，闭店数据并不算突出，然而揭露出的是新茶饮行业与日俱增的内卷。

根据窄门餐眼的数据，截至2025年1月15日的数据，奶茶饮品赛道新开门店超过11万家，但是倒闭门店数则超过了15万家，行业呈现门店净减的态势。

“竞争加剧是无疑的，连锁品牌们每天都在开新店，新品牌们每天都在加入。”穆亦晨说。

那么活下来的蜜雪冰城门店如何呢？

其招股书显示，2024年前九个月，平均单店业绩正在下滑。例如平均单店日均终端零售额由2023年前九个月的4416.3元减少至2024年同期的4184.4元；同期平均单店饮品出杯量由177168.5杯减少至170721.6杯；同期平均单店日均订单量由376.1笔减至367.0笔。

凌雁咨询管理首席咨询师林岳认为，加盟模式并不是把经营风险转嫁给加盟商，而应当是品牌与加盟商共同承担风险，品牌需要帮加盟商赚钱。

2024年12月，蜜雪冰城多家门店在小程序发布公告，称“结合门店经营情况，12月16日起，本店堂食/小程序APP饮品（含冰淇淋系列）门市价加1元”。比如原先售价2元的新鲜冰淇淋涨至3元，4元的冰鲜柠檬水涨至5元，6元的茉莉奶绿、棒打鲜橙涨至7元，6元的雪王大圣代涨至7元。

蜜雪冰城小程序截图

此番涨价涉及的城市包括北京市、广州市和深圳市的部分区域。不过这早已不是蜜雪冰城第一次涨价，从2023年9月开始，16个月的时间里，蜜雪冰城已涨价三轮。

涨价或许能短期提振门店的销售额，让加盟商们更有利可得，但是长期看，或许也在把蜜雪冰城引入新的战局。

朱丹蓬认为，现在中国的快消品已经从高端、中端、低端三个层次细分发展到了超高端、高端、中高端、中端、中低端、低端六个层次。

那么蜜雪冰城一旦涨价，很可能会跨入另一个价格带，面对更多的对手。比如，就连都已经跨界推出多款轻乳茶、柠檬茶，且加入了9块9菜单，那么蜜雪冰城一杯8元的红豆奶茶、9元的芋圆奶茶和10元的水果茶，或许看起来就没那么香了。

除了解决“赚钱”的头等大事之外，林岳认为，蜜雪冰城虽然已成为门店数量最多的餐饮品牌，但实际上并不能完全比肩、等巨头。因为蜜雪冰城大部分门店是小店，甚至还有连座位都没有的外带店，因此其门店模式的可拓展性不大，很难利用“场”来打造差异化。

小门店模式在资产轻量化的同时几乎只能即买即走或短暂停留，很难创造出独处、小聚、亲子、商务等社交空间、第三空间的可能性。对“场”的打造往往能创造更多人群的可能和消费的可能。