转载于：第一财经研究院｜作者：刘昕｜题图来源：第一财经
摘要
在2025年7月21日至25日当周， 第一财经研究院中国金融条件日度指数均值为-2.13，与前一周相比，指数下降0.08。从指数的分项指标来看，上周货币、债券、股市指标均指向宽松。从货币指标来看，7月下旬央行超额续作1年期MLF，市场资金面平稳充裕。从债券指标来看，虽然信用债和利率债收益率同步上升，但信用利差仍处于下降通道。从股市指标来看，美国与日本、欧盟达成贸易协议，市场情绪升温，市盈率显著走高。
7月22日，国新办举行新闻发布会，国家外汇管理局副局长、新闻发言人李斌介绍2025年上半年外汇收支数据情况。根据李斌的介绍，上半年我国外汇市场平稳运行，展现出较强的韧性和活力，表现好于预期，主要有五个方面的特点：
（1）从总量上看，上半年涉外收支规模稳步增长。企业、个人等非银行部门跨境收入和支出合计 7.6万亿美元，同比增长10.4%，规模创历史同期新高，其中，人民币在跨境收支中的比重达到了53%。
（2）跨境资金延续净流入。上半年，企业、个人等非银行部门跨境资金净流入 1273亿美元，延续了去年下半年以来的净流入态势，其中，二季度净流入环比增长46%。
（3）外汇市场供求基本平衡。上半年，银行结售汇逆差 253亿美元，其中，1月结售汇为逆差，2-4月趋向基本平衡，5月和6月结售汇转为顺差，企业、个人等主体的交易行为总体理性有序。
（4）外汇市场交易活跃。上半年，境内人民币外汇市场交易量总计达到 21万亿美元，同比增长10.2%。
（5）外汇储备规模稳定。6月末，我国外汇储备余额为33174亿美元，较2024年末增加了1151亿美元。上半年非美货币对美元升值，全球金融资产价格总体上涨，在汇率折算和资产估值变化等因素的综合作用下，我国外汇储备规模稳中有升。
随着8月1日美国“对等关税”暂缓期截止日期临近，美国与世界主要经济体的谈判出现进展，其中包括美国和日本达成贸易协议，将对日本输美商品征收15%的关税；美国和欧盟也达成贸易协议，将对欧盟输美商品征收15%的关税。此外，中美新一轮经贸会谈7月27日至30日在瑞典斯德哥尔摩举行，美国财长贝森特在接受采访时表示，为了给中美谈判留出更多时间，双方暂停加征关税的措施可能会再延长三个月。7月最后两周，美国与其他主要贸易伙伴在关税问题上的分歧开始尘埃落定，全球经贸形势逐渐变得更加明朗，这使得全球避险资金流出债市，市场风险偏好升温。从中国资产价格来看，上周中长端债券收益率经历了较为明显的向上调整，其中5年期、10年期以及30年期国债收益率分别上升4.34BP、4.52BP和7.82BP；A股主要股指普遍上涨，其中上证综指上涨1.67%，中小板指上涨2.42%，创业板指上涨2.74%。
正文
中国金融条件指数概况
在2025年7月21日至25日当周， 第一财经研究院中国金融条件日度指数均值为-2.13，与前一周相比，指数下降0.08。从年内看，指数下降0.65。
从指数的分项指标来看，上周货币、债券、股市指标均指向宽松。从货币指标来看， 7月下旬央行超额续作1年期MLF，市场资金面平稳充裕。从债券指标来看，虽然信用债和利率债收益率同步上升，但信用利差仍处于下降通道。从股市指标来看，美国与日本、欧盟达成贸易协议，市场情绪升温，市盈率显著走高。
货币市场
01.
货币市场成交量与利率
在7月21日至25日当周，银行间市场资金面整体上较前一周放松。从成交量来看，上周银行间质押式回购成交量均值为7.7万亿元，较前一周的成交量均值上升4540.09亿元。
从资金价格来看，上周主要货币市场利率的均值涨跌不一，但随着月末临近，周内无论是隔夜回购利率还是7天回购利率都呈现上升的迹象。在隔夜回购利率中，上周R001与DR001利率均值分别为1.49%和1.44%，分别较前一周下降2.77BP和2.56BP。在7天回购利率中，上周R007和DR007利率均值分别为1.56%和1.54%，分别较前一周上升1.55BP和0.23BP。从年内来看，上半年R007与DR007利率始终高于政策利率水平，7月以来R007与DR007利率向政策利率贴近，直至月末再度呈现抬头的迹象。
银行与非银之间的流动性差异始终不明显。在7月21日至25日当周，R007与DR007之间的平均差值从0.28BP上升至2.08BP。通常而言，当R007与DR007的差值在10BP以下时，我们认为银行与非银之间的流动性差异不显著。
02.央行货币政策
在7月21日至25日当周，央行依然对银行间市场资金面采取呵护的态度。从公开市场操作（OMO）来看，上周，央行通过7天逆回购共投放资金1.66万亿元，共有1.73万亿元逆回购到期，央行净回笼资金705亿元。从中期借贷便利（MLF）来看，7月25日，央行投放1年期MLF4000亿元，当月共有3000亿元的MLF到期，超额续作MLF1000亿元。
从公开市场操作与中期借贷便利的存量总和来看，上周OMO与MLF的平均存量总和达到7.23万亿元，已接近年内高点的水平。这表明，自7月以来，央行整体放大了对银行间市场资金面的支持，带动7天回购利率贴近政策利率水平，整体资金面环境较上半年边际放松。
7月22日，国新办举行新闻发布会，国家外汇管理局副局长、新闻发言人李斌介绍2025年上半年外汇收支数据情况。根据李斌的介绍，上半年我国外汇市场平稳运行，展现出较强的韧性和活力，表现好于预期，主要有五个方面的特点：
（1）从总量上看，上半年涉外收支规模稳步增长。企业、个人等非银行部门跨境收入和支出合计 7.6万亿美元，同比增长10.4%，规模创历史同期新高，其中，人民币在跨境收支中的比重达到了53%。
（2）跨境资金延续净流入。上半年，企业、个人等非银行部门跨境资金净流入 1273亿美元，延续了去年下半年以来的净流入态势，其中，二季度净流入环比增长46%。
（3）外汇市场供求基本平衡。上半年，银行结售汇逆差 253亿美元，其中，1月结售汇为逆差，2-4月趋向基本平衡，5月和6月结售汇转为顺差，企业、个人等主体的交易行为总体理性有序。
（4）外汇市场交易活跃。上半年，境内人民币外汇市场交易量总计达到 21万亿美元，同比增长10.2%。
（5）外汇储备规模稳定。6月末，我国外汇储备余额为33174亿美元，较2024年末增加了1151亿美元。上半年，非美货币对美元升值，全球金融资产价格总体上涨，在汇率折算和资产估值变化等因素的综合作用下，我国外汇储备规模稳中有升。
债券市场01.债券市场发行
在7月21日至25日当周，债券市场发行额和净融资额均较前一周下降。其中，债券市场总发行额为1.86万亿元，较前一周下降2755.78亿元；债券市场净融资额为-3496.43亿元，较前一周下降8119.3亿元。
从融资结构来看，上周政府部门、金融部门以及非金融企业部门均实现债券净偿还。从政府部门来看，上周国债净偿还3051亿元，地方政府专项债净融资2343亿元，整个政府部门债券净偿还426.38亿元。从金融部门来看，上周同业存单净偿还3677.5亿元，政策银行债净偿还924.8亿元，商业银行次级债净融资1190亿元，整个金融部门债券净偿还2907.8亿元。从非金融企业部门来看，上周企业债和短融分别净偿还73.5亿元和490.09亿元，公司债、中票、和资产支持证券分别净融资188.86亿元、118.69亿元和130.74亿元，整个非金融企业部门债券净偿还162.25亿元。
从债券余额增速来看，今年多项债券余额同比增速超过往年同期。截至7月25日，政府部门债券余额同比增速为21.5%，较2024年同期增速上升6个百分点；金融部门债券余额同比增速为11.7%，较2024年同期增速下降0.1个百分点；非金融企业部门债券余额同比增速为6.1%，较2024年同期增速上升1.7个百分点。
02.债券收益率走势1）利率债
在7月21日至25日当周，各期限国债收益率上行。从短端来看，上周1年期以下国债收益率普遍上升，其中1月期、3月期、6月期和1年期的国债收益率分别上升0.67BP、1.56BP、5.12BP和1.49BP。从中长端来看，随着8月1日美国“对等关税”暂缓期截止日期临近，美国与世界主要经济体的谈判出现进展，其中包括美国和日本达成贸易协议，将对日本输美商品征收15%的关税；美国和欧盟也达成贸易协议，将对欧盟输美商品征收15%的关税。此外，中美新一轮经贸会谈7月27日至30日在瑞典斯德哥尔摩举行，美国财长贝森特在接受采访时表示，为了给中美谈判留出更多时间，双方暂停加征关税的措施可能会再延长三个月。7月最后两周，美国与其他主要贸易伙伴在关税问题上的分歧开始尘埃落定，全球经贸形势逐渐变得更加明朗，这使得全球避险资金流出债市，市场风险偏好升温。我国中长端债券收益率上周经历了较为明显的向上调整，其中5年期、10年期以及30年期国债收益率分别上升4.34BP、4.52BP和7.82BP。
从国债利差来看，在7月21日至25日当周，国债期限利差较前一周小幅上升，10年期与1年期国债之间的利差上升3.03BP至34.16BP。从年内来看，国债期限利差仍然呈现下降趋势，年内降幅达到24.52BP。
2）信用债
在7月21日至25日当周，多数品种信用债收益率回升。在AAA级债券中，5年期城投债、公司债和资产支持证券的收益率分别上升3.71BP、4.52BP和4.2BP。在AA级债券中，5年期城投债、公司债和资产支持证券的收益率分别上升3.67BP、1.49BP和3.94BP。
自去年10月至今，信用债与国债之间的利差呈现区间震荡走势。上周，在AAA级债券中，5年期城投债、公司债和资产支持证券与国债之间的利差分别下降1.68BP、0.23BP和0.99BP。在AA级债券中，5年期城投债、公司债和资产支持证券与国债之间的利差分别下降1.58BP、4.45BP、1.31BP。
股票市场
01.
一级市场
在7月21日至25日当周，A股融资总额为134.46亿元，较前一周下降77.87亿元。年内，A股累计融资8266亿元，高于往年同期。值得注意的是，目前A股融资主要集中于增发和可转债，IPO融资额年内累计金额为641.4亿元，占总融资的比重为7.76%。
02.二级市场在7月21日至25日当周，A股主要股指普遍上涨，其中上证综指上涨1.67%，中小板指上涨2.42%，创业板指上涨2.74%。年内，主要股指呈现震荡走势，上证综指累计上涨7.22%，中小板指累计上涨8.95%，创业板指数累计上涨9.27%。
上周，A股成交量和市盈率同步上升。在7月21日至25日当周，A股日均成交量为1.82万亿元，较前一周上升19.3%；市盈率为20.17，较前一周上升3%。